博客|经济好，股市就好吗？

　　几年前我们曾经写过一篇文章“投资就是赌国运”，认为一个资本市场长期的回报率和其经济增长是高度相关的。只有经济保持增长，上市公司的盈利才会增长，从而推动股票价格的上涨。这也是为什么巴菲特会来自美国，享受了二战之后的美国“国运”，美国经济长期而且持续的增长。

　　但是有时候我们又会发现，中期股票价格的波动似乎和经济的关联度并不大。比如中国经济在2014到2015年的GDP增速并没有出现什么变化，却带来了一次较大幅度的牛市。同样，中国经济在2017到2018年也没有发生剧烈的波动，却在后一年经历了A股历史上第二大跌幅的熊市。那么股票价格的波动到底和经济增长相关吗？我们分享一些相关的思考和研究。

　　经济好，股市就好吗？

　　宏观经济对于股票投资的指导是什么？优秀的宏观分析师，对于股票投资能带来巨大的影响力。他们往往能发现宏观经济中的变量和结构变化，从而体现在资本市场的上涨和下跌。但是又有许多人发现，宏观经济波动对于股票市场的波动影响不大。经济的增长和下滑，都是长期缓慢的过程。下一个季度的GDP增速超出预期0.1%，或者低于预期0.1%，未必会导致市场的走牛或者走熊。

　　我们看中国股市，整个2001到2005年是中国加入WTO后变成世界工厂的大好时光，但是股票市场整整下跌了4年。2006到2007年的牛市，的确又和经济高度相关。那时候城镇化和重工业的企业表现最好。到了2008年，中国经济开年出现了调控，到了下半年又受全球经济危机的影响。2008年4季度当时的GDP也是当时好几年最低点，整个股市也出现了历史第一大跌幅。而2009年的小牛市，也反应了四万亿出台后经济数据的复苏。

　　可以如何解释2015年的大牛市呢？宏观经济似乎没有发生太大的变化。但是股市却出现了一次较大幅度的上涨。当时许多看宏观经济的人，在2014年底并没有意识到接下来股市会进入一个如此的牛市。如果我们看GDP数据，似乎并没有出现大的波动。

　　同样的，有时候我们感觉宏观经济挺好，但是股票市场的表现却很好。那么宏观经济的研究对于股市影响大吗？霍德华.马克思和达利欧两位投资大佬，都将大量的时间放在宏观经济研究上，他们认为对于资产价格影响的有两点：1）我们处在什么宏观经济的周期中；2）宏观经济中的边际变化。

　　股票市场和经济相关度研究

　　事实上，经济和股票到底相不相关，在海外已经有过一些研究，结论可能会让许多人震惊：经济增长和股票市场价格有相关性，但是一个弱相关的关系，并没有大家想象的那么强。下面这张图展示了1991到2012年剔除日本以外的亚洲国家股票市场和经济增长之间的对比。我们看到真实的股票资产价格并没有上涨，而经济增长却一路向上。

　　我们再看一张图，2004年之前的10年，20年，30年甚至105年股票市场表现和经济增长之间的相关性。我们看到很多年份根本没有相关性。经济增长不代表股票市场就能走好。

　　股市表现和估值的相关度更高

　　在看了上面的研究后，许多人可能会很困惑，股市的表现和经济相关度那么弱。那么，股市的牛熊到底和什么更相关呢？我们再看下面一张图，对于1900到2010年美国股市表现的分解。我们发现一个非常有意思的现象，在不同时期美国股市的上涨和下跌，和估值上涨下跌的波动相关度很高。

　　估值的波动，解释了大部分时间股票市场的表现。从这个角度，也逐渐理解了为什么达利欧和霍华德.马克思都要去理解周期。周期的轮回，往往带来的是估值的轮回。这也是为什么，理解周期就必须理解人性。

　　这也理解了，为什么A股市场在2019年春节后会出现强劲上涨。在此之前，A股的估值已经到了历史的最低位。当然，很多时候估值也不会无缘无故出现抬升，往往会受到一些宏观上的变量。这也说明了用宏观来理解策略的重要性。你需要看的并不是全年经济数据，还是一些边际的变化，这些边际变化对市场带来正面还是负面影响，从而在策略上对资产价格进行配置。

　　通过买的便宜提高胜率

　　投资是一个概率的游戏，最好的投资是高概率+高频率，最差的投资是低概率+高频率。那么如何解决投资中的概率问题？从历史上看，每一次买在市场低估的时间点，通过相对长期的持有，几乎都会赚钱。

　　估值往往对应的是人性，市场的情绪。过去100多年，全球经济经历了后工业时代的大发展，社会结构和生活方式也发生了天翻地覆的变化。然而，唯独人性是不变的。他们往往会在泡沫阶段，极度乐观；在底部区域，极度悲观。大家总是看明天，而非明年。泡沫的时候，大家都觉得只要明天还能上涨，就没问题，最终对应到很高的估值。在底部的时候，大家都觉得明天市场还要跌，先看看不要买股票，最终对应很低的估值。

　　所以，从股票市场的表现看，经济好坏在中短期对于市场的影响并没有那么大。但是估值的高低却会对中短期收益率，产生巨大的影响。

　　买得便宜，大概率会赚钱。

　　（全文完）